大家好，我是泰达宏利基金工程部的基金经理杨超，很高兴今天能有这样一个机会，在这个平台上跟大家交流一下，300和500这两个指数基金分别的特点，结合目前市场的一些运行情况给出我对目前市场的投资时点，包括大家怎么去做定投的一些个人建议，希望能够对大家有所帮助。$泰达宏利中证500指数(F162216)$$泰达宏利沪深300增强A(F162213)$$泰达宏利量化股票(F001733)$
首先对于今年来说，我觉得是对投资者来说特别艰难的一年，因为市场今年经历一个特别大的调整。无论是什么市场的风格的股票今年看起来跌幅都不小。很多投资者在这个时点当中有一些恐惧也好，或者说对未来的一些不确定性也好，归根结底纠结的是，这个时候我到底应该恐惧一点还是贪婪一点?这个问题我觉得要从一个更长远或者一个更长期角度去看待这个问题。
我们知道，决定股市长期运行的主要变量，或者说决定资本市场中权益资产的长期走势的主要变量，如果拉的时间足够长的话，我们发现只有两个变量是决定性的。第一个变量，跟资本相关的就是我们的利率的一个大的趋势。第二个大的变量，是我们生产力的水平，反映到企业来讲是企业的盈利能力。而这两个变量是在超长期投资过程当中是决定性的变量。
站在目前这个时点当中，我们知道利率水平目前整体国内是维持一个比较温和或者低位的一个水平。大家对于市场所有的焦虑点可能都是围绕在第二个点，就是企业盈利的问题上。今年有一些国内的因素，包括一些海外的冲击，但是如果我们冷静去看的话，中国这么大的一个经济体，它目前即使从一个两位数的增速变成一位数的增速，或者说从一个中高增速变成了一个中等增速这样一个经济体，它依然是世界上最有竞争力的经济体之一，它的整体经济增速依然在世界上是比较靠前的一个增速。也就是说，在这样一个大的转换时点当中，在这样一个经济结构上，在这样一个增速的切换的时点当中，投资者产生一定的预期差，结合一些外部变量，产生一些市场波动是非常正常的一个现象。
我们再往前走一点9.11事件，包括科威特战争，古巴导弹危机，以美股为代表都跌了10%几到20%的这样一个幅度，但是每一次资本市场都会跟着企业的盈利的复苏，市场都会把这个再找回来。也就是说，每次大的外部冲击都是给大家提供机会的时点。
其实中国目前，资本市场包括今年的下跌，更多的是大家对中国自身问题的一个预期差或者是不同的看法，特别是国内的债务问题，特别是和债务向配套的一些金融领域的改革层面的问题。这些来讲都是一个经济体在发展当中，实际上遇到的一些问题，或者是短暂的一些大家预期的变化，都是一些非常正常的现象。从改革开放40年的实践当中，我们国家实际上没有历史上经历过一个惨痛的对外掠夺的一个经济体，我们完全是靠国家的人民辛勤劳动建立起的一个经济体。而这样一个经济体在没有原始的对外掠夺资本积累的原罪的情况下，在内部来讲，必须要通过一定的方式对生产资料进行一个新的扩张才能够进行生产。拿土地财政本身来讲，其实我觉得首先大家对目前地产存在的这种问题的担忧，要一分为二看：中国经济长期信用扩张的发展，我觉得对于中国这样一个经济体来讲，房地产的发展，包括城镇化，其实是有它的历史正面和积极性的，是值得要肯定的一个问题。而大家担忧的是，目前一个转型期当中，我们应该走向何方，经济怎么转型的一个问题。
其实择时这个问题，我觉得更多的是择时背后的风险问题。真正的风险是来自于两个维度。第一个维度，当我们市场的资产价格远远偏离真正它的内在价值时候的一个大风险，有可能是极端的高估或者是极端的低估，这种情况下，我们巨大的风险是来自于你错过了巨大的战略性投资机会，以及在资产特别昂贵的时候去入市，而面临的资产价格回归的一个特别大的下行风险。而第二个特别大的风险就是我们妄图对市场短期走势进行判断从而去决定长期的投资行为，这两点来讲是我认为最大的投资风险。
我这边举一个具体的数字的例子。我刚刚随便拉了一下沪深300在过去10年的一个累计复合收益，我发现它过去累计复合收益到最新为止，(还包括经历今年的下跌)它的累计复合收益是年化不到5.5%的样子，但是如果我剔除掉其中1%的那些涨幅最高的天数，那这个值就变成一个负值。
这个例子说明什么?你要在100天当中选出1%的上涨的天数，你才能够击败基准长期的复合收益。这个例子说明什么?以短期的市场走势的这样一个判断去进行长期的投资，实际上你做的这个行为越多，在长期对你投资业绩的伤害是越大的。从这一点来讲，我觉得在一个资产价格大幅低于资产价值，低于本身内涵价值的一个区间段的时候，进行长期的定投，我觉得是比较稳妥、风险均衡的做法。因为我们并不知道市场的短期波动，但是我可以把每天市场涨跌的这个波动通过我的定投平滑掉。
从目前市场的宽基指数，大家所能够投的投资标的来看的话，对主要的两个市值加权的一个大指数，分别就是以蓝筹为代表的沪深300指数基金，包括它的指数增强基金，以中盘的成长型股票为成分股的中证500指数，这两个指数，经历了大幅调整以后，目前的估值，按过去12个月盈利来看，沪深300的估值现在是10倍左右，按过去12个月的分红率来看，每年还有2%的分红率。而中证500它里面涵盖的都是一些成长性的中盘的公司，由于这些公司，本身过去的一些成长性的属性，它的分红率是要低于成熟的蓝筹公司的，过去的每年分红率不到1%的水平，目前是20倍左右的估值。所以，从整体的估值水平来讲，我不敢说它已经达到了历史的最低点，或者说是一个特别大的绝对的特别好的配置时间，但是从总体来讲已经进入一个配置的时间窗口当中。
从具体的、大的时点来看，我们知道过去两年的时间是一个价值蓝筹为主导的行情。很多投资者问，到底我应该投沪深300还是中证500，我个人怎么看待这个问题?沪深300本身它背后所代表的蓝筹，在过去一两年的很抢眼的表现，我觉得它更多的是一个长期定价偏离的一个一次性的纠正，而并不是企业盈利在短期带来的盈利反面的反映。而造成长期价格相对于价值的一次性的纠正和纠偏，在我看来有两个比较大的因素造成：第一个因素，IPO的制度使得我们上市公司本身的可视资源的属性、价值在不断下降，就是上市公司越来越多，这第一点。第二点，我觉得是跟A股市场投资者结构的缓慢变化，从量变到质变的过程。我们A股无论是从机构投资者的占比，还是从成熟投资者的占比，都在与国际接轨。从这两点因素来讲，我们可以发现，A股长期被低估的蓝筹股，在过去两年当中有一个比较大的一次性的价格纠正。
而站在现在这个时点来看，我觉得无论是300还是500，从估值来讲，已经比较充分反映出过去这两个要素变化所带来的估值差异的收敛。所以说，从目前这个时点来看，我们可能更加要结合投资者自身对这两个指数，背后到底代表的是什么风险结构，和它所投的成分股的这样一个市值结构包括行业结构，做出我们长期资产配置的一个决定，而不仅仅是看待这两个指数在过去一两年当中产生的收益，我觉得更多的配置向前看。
沪深300本身它的指数结构，它更多的是以这种大盘蓝筹为主。而大盘蓝筹又以金融股的配置最为重。其中银行股、保险股、券商股是接近了30个点的权重。也就是说，如果大家去投资沪深300的话，实际上大家默认已经投资了30%左右的金融股。
而中证500，它更多的是以中盘蓝筹为主要分布的一个指数，它的最大的权重行业是医药，可能下来是TMT，一些很分散的个股。这只指数特别大的优点就是它非常分散，没有一个特别集中的行业。
具体这两个指数怎么选择或者是比较的话，我相信很多专业投资者也发现，作为我们增强型策略指数基金，我们会发现，从系统性观察可以发现，中证500长期的α，也就是超越基准的超额收益是要系统性的高于沪深300基准所能产生的超额收益的。这一点的原因，实际上就是投资者结构的因素，大盘蓝筹股的持有人，可能更多的是以机构占比为主，而它们的市值也会比较偏大。这种公司整个的运行，信息披露什么的也是比较完善和成熟的，它的盈利也是比较可预期的。这种情况下，它的错误定价就会偏少，也就是说，边际上产生额外超额收益的空间会比较有限。
而中证500它又属于个股比较分散，而且它个股的差异又比较大，属于一个错误定价比较多的指数。在这种情况下，基金经理有充分的空间，在中证500的基础上去创造出一个比较可观的超额收益来。这一点相当于我们举个例子来说，从盈利角度来讲，如果从过去两年时间看，从上市公司本身来讲，沪深300是一个比较好的β，但是它的α有限。那中证500它是一个很好的α(超额收益)，但是它β相对于沪深300过去两年当中显得稍微劣势一点。
所以说，这两个指数它有不同的风险偏好和风险结构，以及从具体执行策略来讲，累加在两个指数β收益之上的一些α收益的话，可能空间上也有一些差异。也就是说，如果投资者想要去配置大盘蓝筹股这样一个β收益的话，我觉得可能沪深300是你的一个首选。但是从沪深300上创造α的空间就没有中证500能够创造α的空间大。但是如果投资者愿意投资中证500，可能我们要投资的成分股，大多是中盘蓝筹或者中盘偏成长性的这一类股票，而这一类股票它本身波动性会大一点。
从目前现在的时点来看，我觉得是一个逐步进行权益配置的一个比较好的时间窗口。为什么这么讲?因为我觉得从目前A股参与者的一个边际定价来看，可以发现A股主要目前几个大的参与者，第一个散户投资者，这一部分投资者在慢慢被市场所淘汰，而机构占比在逐步提高。第三个可能就是目前随着中国资本市场开放，外资的占比边际来讲可能是一个特别大的定价因素。再者就是上市公司的大股东。
所以，我们可以看到，从流动性来讲，从具体场内的微观流动性来劲，大股东大面积的股权质押，大股东目前流动性是比较吃紧的。机构投资者，从销售来讲，整体负债在过去一两年当中没有得到特别大的增量资金，而个人投资者，更多的是一个跟随市场的追涨杀跌的一个情绪行为。而在这个时点当中，外资的定价权可能是主导了过去一两年当中市场整体风格的特别重要的力量。可以看到实际上从消费股，蓝筹股跟汇率的联动，都可以看到一些相应的端倪。
所以从目前整个市场经历了大幅下跌以后，它的整体资产价格，我觉得已经进入到一个真实的内涵价值的区间，而整体的市场参与者，在边际来讲又处于一个客观流动性不是特别宽裕的时间窗口当中，这个时点上来讲，虽然我不能说这个时点上是一个特别绝对的低点。但是我觉得无论是从价值投资的角度来讲，还是从超长期对中国经济本身的一个信心角度来讲，我都觉得目前的权益资产是进入到了一个战略配置的时点。
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